本周，三大國有航空公司進入中報披露期。南方航空作為首家披露財報的航司，業(yè)績低于市場此前的普遍預(yù)期。【鏈接>>南航集團發(fā)布2019上半年報】

　　今年上半年，南航實現(xiàn)營業(yè)收入729.4億元，同比增加8.0%，歸母凈利潤16.9億元，同比下降20.9%，扣非后凈利潤14.3億元，同比下降21.9%。其中，2019年二季度的扣非凈利潤為-10.3億元，相比去年同期-5.5億元，單季虧損明顯加大。

　　翻閱公司半年報和相關(guān)研報后，新浪財經(jīng)發(fā)現(xiàn)，在面對全球經(jīng)濟下行、人民幣匯率貶值，以及今年初開始的會計準(zhǔn)則變更等不利因素時，南航在業(yè)績層面似乎承擔(dān)著較大的壓力。

　　主要經(jīng)營指標(biāo)增長之下存憂

　　伴隨著全球經(jīng)濟增速不斷放緩，以及國際貿(mào)易摩擦在起伏中逐步加劇，國內(nèi)外各類商務(wù)活動持續(xù)減緩。同時，在737Max停飛和不安情緒的影響下，短期需求受到一定程度的抑制。近一年多來，國內(nèi)主要航空公司面臨著日益復(fù)雜的行業(yè)環(huán)境。

　　為應(yīng)對這一不利局面，南航通過寬體機改造、優(yōu)化資源配置和航線規(guī)劃提升現(xiàn)有機隊日利用率等措施，試圖緩解經(jīng)營壓力，也取得了一定成效。

　　中報顯示，上半年南方航空可用座位公里(ASK)和收費客公里(RPK)同比分別增長10.14%和10.40%，完成旅客運輸量0.62億人次，同比增加7.3%，客座率82.65%，同比提升0.2個百分點。盡管公司停飛的737Max機型座位數(shù)占比約4%，相比同行受影響最大，但實際的運力和運量仍保持了穩(wěn)定增長。

　　不過，可用座位公里10.14%的增速，較去年同期12.1%的增速有所回落，其中國內(nèi)ASK僅為8.94%，這意味著去年南航進行的延長平均航距與更改座位布局等措施的效應(yīng)正在邊際遞減，顯示出供給層面增速回落，并向4.62%的航班時刻增速快速靠攏。

　　更為重要的是，運力和運量增速下降的同時，南航的票價正在下滑。

　　根據(jù)去年年報，中國國航、東方航空和南方航空每收費客公里收益分別為0.55元、0.54元和0.49元，南航落后另外兩家大航10%以上。

　　今年上半年，受到整體宏觀經(jīng)濟下行影響，公商務(wù)旅客出行需求較弱，對于票價敏感的因私出行旅客影響更大，南航客公里收益指標(biāo)繼續(xù)下滑至0.478元，同比下降1.65%，這一數(shù)字也高于國航同期1.29%的降幅(東航中報暫未發(fā)布)，票價下滑明顯。

　　此外，從季度環(huán)比數(shù)據(jù)來看，根據(jù)東北證券測算，第二季度公司客座率為82.41%，環(huán)比一季度下降0.09個百分點，同時二季度客收同比下降1.85%，座收下降1.95%，較一季度下降幅度環(huán)比均在擴大。

　　可以看到，盡管南方航空部分主要經(jīng)營數(shù)據(jù)仍保持一定增速，但增長的背后存有隱憂。

　　經(jīng)營租賃進表全面影響公司財報

　　航空公司除自購飛機外，通常還會采用融資租賃和經(jīng)營租賃等方式增加運力。但新的租賃準(zhǔn)則里，不再區(qū)分融資租賃與經(jīng)營租賃，而是對所有租賃確認(rèn)使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債，對南航的三表產(chǎn)生了較大影響。

　　長城證券研究顯示，租賃準(zhǔn)則變更后，南方航空的資產(chǎn)與負(fù)債同時增加，公司資產(chǎn)負(fù)債率從去年底68.3%上升至74.8%，杠桿率明顯提升。

　　對利潤端的影響主要體現(xiàn)在成本與費用結(jié)構(gòu)。上半年，公司經(jīng)營租賃費同比減少32.35億元，而折舊費用同比增加46.37億元，經(jīng)租飛機在成本端從租金轉(zhuǎn)移至折舊。此外，經(jīng)營租賃進表后，公司租賃負(fù)債利息支出由去年同期的11.3億元增至25.29億，凈增13.99億元，對凈利潤的侵蝕達(dá)61.64%。相比租賃準(zhǔn)則變更前，南航的利潤被明顯拖累

　　現(xiàn)金流端重大影響主要是租金支付由經(jīng)營性現(xiàn)金流出轉(zhuǎn)至籌資性現(xiàn)金流出。上半年，南航經(jīng)營凈現(xiàn)金流增長40.91億元，同時籌資凈現(xiàn)金流下降47.96億元，兩項疊加后，總體仍是資金凈流出。

　　新會計準(zhǔn)則更為準(zhǔn)確的體現(xiàn)了航空公司的資產(chǎn)與利潤情況，但其影響結(jié)果不僅是增加了公司的杠桿率和成本費用負(fù)擔(dān)，更提升了對匯率的敏感性、放大了業(yè)績波動。

　　超百億美元債租賃準(zhǔn)則變更放大匯兌損失

　　匯率一直是影響國內(nèi)航司盈利水平的重要因素之一，而由于使用權(quán)資產(chǎn)折算為人民幣記賬、租賃負(fù)債則采用原始幣種(美元)記賬，租賃準(zhǔn)則的變更將顯著放大公司業(yè)績對美元匯率波動的敏感性。

　　有券商研究表明，目前人民幣波動1%，將產(chǎn)生匯兌損益約5.2億元，較去年底1.95億元出現(xiàn)大幅上升。

　　具體來看，在今年第二季度人民幣貶值期間，南航二季度匯兌損失18.2億元，導(dǎo)致當(dāng)季利潤為虧損9.6億元，而2018年第二季度則為虧損4.1億元。

　　得益于一季度人民幣匯率升值，今年上半年，公司總體匯兌損失為3.1億元，略低于2018年同期4.2億元的損失額。

　　然而需要指出的是，今年7月至今的兩個月期間，人民幣兌美元出現(xiàn)大跌，在6.8-6.9的基礎(chǔ)上迅速貶值至目前超過7.1的水平。如人民幣貶值趨勢繼續(xù)，下半年南航的匯兌損失還將進一步明顯放大。

　　今年以來人民幣兌美元匯率變化

　　值得一提的是，同樣受到租賃準(zhǔn)則變更的影響，截至2019年二季度末，南方航空美元負(fù)債約合人民幣777億元，相比去年同期出現(xiàn)翻倍，即使不考慮匯率變化的影響，經(jīng)營租賃的進表也已加大了公司的匯兌損失。

　　南航中報披露后，包括華泰、天風(fēng)、平安、光大等在內(nèi)的多數(shù)券商均大幅下調(diào)了公司未來三年的盈利預(yù)測。

　　新浪財經(jīng)注意到，南航集團股權(quán)多元化改革正在推進，下半年公司也將從首都機場轉(zhuǎn)場至新建成的大興機場，并占據(jù)該機場約40%的份額、成為大興第一大基地航空。

　　不過，在行業(yè)大環(huán)境諸多不利因素影響下，南航未來會采取哪些舉措扭轉(zhuǎn)目前相對被動的局面，我們還將拭目以待。

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